Tencent: Unternehmensanalyse 2019

und

Analysen, Tencent 8 Kommentare

Das chinesische Technologieunternehmen Tencent ist einer der größten Internetgiganten der heutigen Zeit. Das Unternehmen bietet seinen Usern zahlreiche Onlinedienste aus den Bereichen Kommunikation, Entertainment, Payment und vielen weiteren, die in einer App zusammengefasst werden. Erst kürzlich erreichte die App Weixin/WeChat die Marke von über einer Milliarde aktiver User. Darüber hinaus hält Tencent eine Reihe an Firmenbeteiligungen.

Der Aktienkurs von Tencent hat sich in den vergangenen 10 Jahren hervorragend entwickelt, obwohl sich die Aktie seit nun knapp 2 Jahren in einer Korrektur befindet.

Qualitative Analyse

Produkt- und Marktposition

Tencent ist eines der größten Technologieunternehmen unserer Zeit und gehört neben Baidu und Alibaba zu den Top 3 Unternehmen Chinas, dem Pendant der amerikanischen FAANG Unternehmen. Tencent hat sich über die Jahre eine beachtliche Vielfalt unterschiedlicher Onlinedienste aufgebaut, die überwiegend die Bereiche Kommunikation, Entertainment, Payment und Marketing abdecken. Diese werden zu einem Großteil in der App Weixin/WeChat zusammengefasst und erzeugen so für die Nutzer praktische Synergien. Tencent alleine bietet also viele der Services an, welche die FAANG-Unternehmen jeweils unabhängig voneinander anbieten.

Bevor wir auf diese App genauer eingehen, betrachten wir jedoch zunächst die einzelnen Bereiche im Detail:

  • Kommunikation: Tencent betreibt mit QQ und WeChat zwei der größten Messenger sowohl in Asien als auch weltweit. Hierzulande sind die beiden Nachrichtendienste zwar weniger bekannt, liegen bei den aktiven Nutzerzahlen jedoch nur knapp hinter dem uns bekannteren Nachrichtendienst WhatsApp. Erst kürzlich erreichte die App WeChat die Marke von über einer Milliarde aktiver Nutzer. Mit Qzone betreibt Tencent außerdem eines der größten sozialen Netzwerke Chinas. Im weltweiten Ranking liegt Tencent nur knapp hinter Facebook, die den globalen Markt mit den Diensten Facebook, Instagram und auch WhatsApp dominieren.
  • Entertainment: Tencent ist vor Sony das global führende Unternehmen in der Entwicklung und dem Betrieb von Online Games, zu dessen Portfolio unter anderem Titel wie League of Legends oder Playerunknown’s Battlegrounds gehören. In China erreicht Tencent Games sogar einen Marktanteil von über 50%, gefolgt von NetEase mit weniger als 15% Marktanteil. Zusätzlich betreibt Tencent eine Reihe weiterer Plattformen, zu denen beispielsweise die Tencent Music Entertainment Group und QQ Music gehören, zwei Musikstreamingdienste oder auch Penguin e-Sports, ein Portal für Liveübertragungen von Online Games. Tencent Literature bietet seinen Usern mit über einer Million gesammelter Werke eine große Bandbreite an online verfügbarer Literatur. Das Produktportfolio umfasst zu viele Dienste, die wir hier nicht alle aufzählen können. Am Ende der Betrachtung findet ihr jedoch einen Link, mit dem ihr direkt auf das vollständige Portfolio geleitet werdet.
  • Payment: Tencent bietet mit Tenpay, WeChat Pay oder QQ Wallet eine Reihe an mobilen Zahlungsdienstleistungen an, die Abläufe oder Prozesse vereinfachen und beschleunigen. Zahlungen können direkt über das Smartphone, kontaktlos und in Echtzeit durchgeführt werden. Viele dieser Leistungen sind in die App WeChat integriert. Das Angebot richtet sich dabei nicht ausschließlich an Privatkunden, sondern ermöglicht vollumfängliche Zahlungsprozesse von B2B, B2C oder C2C. Mit Hilfe von QQ Wallet können beispielsweise Versicherungs- Regierungs- oder Finanzdienstleistungen abgewickelt werden. Die Plattform zählt über 650 Mio. monatlich aktive Nutzer. Tencent gehört in China neben Alibaba zu den wichtigsten Anbietern von Payment-Lösungen und kommt dabei auf eine Marktdurchdringung von über 75%. Global nimmt WeChat Pay noch keine solch dominante Stellung ein, es ist jedoch zu beobachten, dass immer mehr Geschäfte auch die Payment-Lösungen von Tencent und Alibaba anbieten, um chinesischen Touristen den Einkauf zu erleichtern. Damit drängt Tencent auch in den globalen Markt, während die hierzulande etablierten Zahlungsdienstleister noch keinen effektiven Weg gefunden haben, den chinesischen Markt zu erschließen.
  • Marketing: Ähnlich wie bei Facebook erzielt Tencent große Umsätze mit Werbung auf den jeweiligen Plattformen. Tencent verfügt über große Datenmengen und Informationen der aktiven User, sodass gezielte Produktplatzierungen angeboten werden können, die im Vergleich höher vergütet werden. Wegen des steigenden Wohlstands in Asien bietet dieser Bereich besonders großes Potenzial, da die Menschen dort immer mehr Möglichkeiten bekommen, an der Konsumgesellschaft teilzuhaben.
  • Sonstiges: Tencent ist des Weiteren in der Entwicklung künstlicher Intelligenz aktiv, die mit Hilfe der vorhandenen Datensätze eigene Dienstleistungen optimieren und innovativer gestalten sollen. Außerdem betreibt Tencent eine Cloud-Plattform und beteiligt sich an vielversprechenden Technologieunternehmen, auch außerhalb Chinas.

Tencent hat sich ein starkes Produktangebot aufgebaut, welches sowohl in der Breite als auch in der Tiefe hervorragend funktioniert. In vielen Bereichen nimmt Tencent eine führende Rolle ein und untermauert diese mit starken Marktanteilen; nicht selten hat Tencent mit seinen Angeboten eine Marktdurchdringung von über 50%.

Quelle: Tencent Second Quarter 2019 Corporate Overview – Seite 4

Über diesen Link findet ihr eine Übersicht von sämtlichen angebotenen Produkten und Services des Unternehmens.

WeChat

Kern von Tencent ist die App WeChat, die nahezu auf jedem Handy in China und größeren Teilen Asiens zu finden ist. Der Clou dieser App ist die Integration von vielen einzelnen Diensten, gebündelt in einer App. Diese App ermöglicht es einem durch die integrierten Programme mit Freunden zu Chatten, Termine beim Hausarzt auszumachen, seinen Kaffee beim Starbucks zu bezahlen, ein Taxi zu rufen, Spiele zu spielen, Momente mit den Freunden zu teilen und vieles mehr. Die App ist aus dem alltäglichen Leben nicht mehr wegzudenken und offenbart so einen starken Burggraben. Wer schon einmal in Asien gewesen ist wird sicherlich schon Kontakt mit dieser App gehabt haben. Erst kürzlich wurden mehr als eine Milliarde aktive Nutzer gezählt, womit beinahe jeder 7. Mensch auf der Welt diese App nutzt.

Besonderheit China

WeChat ermöglicht und beinhaltet eine Vielfalt digitaler Services, die für uns (noch) nicht vorstellbar sind oder die uns in anderer Form, beispielsweise als Desktopanwendungen, geläufig sind. Exemplarisch dafür ist der Unterschied, wie Geldtransfers in Form von Überweisungen getätigt werden. Während in Deutschland noch immer eine Großzahl an Personen Überweisungen über ein lokales Terminal bei der Sparkasse oder der Deutschen Bank tätigen, aus Skepsis gegenüber dem Online Banking, bei dem Überweisungen überwiegend vom privaten Computer aus getätigt werden, werden die meisten Transaktionen in China über WeChat Pay durchgeführt. Dabei ist es egal, ob es sich um die Miete, das Honorar eines Handwerkers oder die Gebühren für die Beantragung eines Reisepasses beim Amt handelt.
Wer in Deutschland, der EU oder den USA bereits digitale Services nutzt, wird für jeden Dienst eine eigene Applikation auf dem Handy haben. PayPal, Apple Pay, Amazon, iTunes, Facebook, Instagram, Netflix usw… In China nutzt man hingegen eine App: WeChat.

Nun stellen sich die Fragen, warum „uns“ China derart voraus ist oder wie eine solch umfangreiche App überhaupt entstehen konnte.

Dafür gibt es zwei überwiegende Gründe: Auf der einen Seite hat die breite Bevölkerung Chinas erst durch die Verbreitung des Smartphones Zugang zum Internet erhalten; bei uns etablierte Gewohnheiten konnten sich dort demnach gar nicht erst entwickeln, auf der anderen Seite hat die chinesische Regierung durch Regulierungen und Zensur dafür gesorgt, dass westliche Einflüsse von der Bevölkerung weitestgehend ferngehalten und gleichzeitig Anreize zur Nutzung der digitalen Dienste geschaffen wurden. Dadurch haben sich für einheimische Unternehmen Chancen ergeben, die es bei uns in der westlichen Welt so nicht gegeben hätte.

Mit seinen knapp 1,4 Milliarden Menschen bietet der chinesische Markt erhebliches Potenzial. Die Weltbevölkerung wird derzeit auf etwa 7,6 Milliarden Menschen geschätzt, sodass beinahe jeder 5. Mensch dieser Welt dem chinesischen Markt zuzuordnen ist. Das Wirtschaftswachstum hat zu einer wachsenden, breiten Mittelschicht geführt, die nun Anteil an den Konsumgewohnheiten der westlichen Welt haben wollen. Das Wachstum der vergangen Jahre wird sich voraussichtlich sukzessiv abschwächen, der Effekt steigenden Vermögens einer breiten Bevölkerungsschicht wird jedoch weiter anhalten.

Konkurrenz

Tencent konkurriert mit unterschiedlichen Unternehmen, die sich aus den jeweiligen Bereichen ergeben oder nach den regionalen Märkten richten. Wir müssen uns bei der Betrachtung der Konkurrenz gleich mit mehreren Unternehmen auseinandersetzen; es wäre nicht zielführend, würden wir nur 1 bis 2 Unternehmen stellvertretend erwähnen.

In der folgenden Tabelle haben wir die Konkurrenten zusammengefasst, die in ihren jeweiligen Bereichen mit Tencent konkurrieren:

*Apple erzielt durch den App Store Umsätze im Bereich Unterhaltung, dieser ist jedoch durch Zensur eingeschränkt

Da Tencent zunehmend auch international aktiv ist, jedoch völlig andere Konkurrenten in ihrem Heimatmarkt hat, haben wir eine geografische Unterteilung der Konkurrenz vorgenommen.

Wie man sieht, ist Tencent im Wesentlichen in vier Geschäftsfeldern tätig, welche teilweise untereinander verknüpft sind. In China konkurrieren sie im Wesentlichen mit Alibaba und Baidu, welche sich ursprünglich mehr oder weniger absichtlich die potenziellen Geschäftsmodelle im Internet aufgeteilt haben. Alibaba ist beispielsweise hauptsächlich im Bereich eCommerce tätig und hat dafür einen eigenen Bezahldienst namens Alipay gegründet. Über Tencents App WeChat können ebenfalls Zahlungen online durchgeführt werden, jedoch werden hier eher Zahlungen im stationären Handel, Miet- und Vertragszahlungen oder auch Zahlungen untereinander durchgeführt. Zudem bieten immer mehr Marken ihre Produkte direkt über WeChat an, sodass auch hier ihr Bezahldienst verwendet werden muss. Dieser Schritt zeigt, dass Tencent nun auch verstärkt in der Domäne von Alibaba aktiv wird. Da China ausländische Unternehmen besonders im Internetsektor sehr stark reglementiert oder sogar verbietet, gibt es hier kaum Konkurrenz der starken westlichen Internetgiganten. Im Bezahlsektor konnte sich lediglich Apple durch ihre Hardware als westlicher Player positionieren, ist hier jedoch deutlich schwächer präsent als in Nordamerika oder Europa.

Im Unterhaltungsbereich gibt es sowohl von globaler Seite als auch aus China deutlich mehr Konkurrenz. Tencent ist hier hauptsächlich im Bereich Gaming aktiv, kämpft jedoch dadurch mit ihren Produkten auch gegen Anbieter anderer Unterhaltungsprodukte, da die Nutzer immer nur eine begrenzte Zeit mit solchen Produkten verbringen können. Tencent ist im Bereich Gaming in China der Platzhirsch und hat dort quasi nur NetEase als ernstzunehmenden Konkurrenten. In diesem Bereich sind sie jedoch auch über ihre Tochter Riot Games (Steam, League of Legends) und den Anteilen an Epic Games (Fortnite) seit längerem stark in der westlichen Gamingwelt verankert und Teilhaber von einigen der erfolgreichsten Gaming-Franchises. Selbst etablierte Anbieter wie Activision und EA kopierten die äußerst erfolgreichen Spielemechaniken wie Battle Royale aus den Spielen, die Tencent betreibt oder an denen Tencent beteiligt ist.

Mit ihren unterschiedlichen Social-Media Anwendungen (>1,1 Mrd. monthly aktiv user) ist Tencent eines der global führenden Unternehmen im Bereich der Kommunikation; lediglich Facebook kommt als Branchenprimus auf mehr aktive User (>2,4 Mrd. mau). Auch wenn das Produktangebot der beiden Konkurrenten im Kern ähnlich ist, macht ein internationaler Vergleich nur wenig Sinn, da beide Unternehmen in unterschiedlichen Märkten aktiv sind. Facebook hat sich in den westlichen Industrieländern etablieren können und zählt auch in Indien zu den führenden Anbietern von Social-Media Anwendungen. Tencent konnte dort bisher nur wenig Marktanteile gewinnen und zählt in den jeweiligen Ländern überwiegend chinesische Nutzer, die sich dort kurz- oder mittelfristig aufhalten. Umgekehrt verhält es sich in China. Tencent dominiert den Markt mit ungewöhnlich hohen Marktanteilen, während Facebook der Zugang durch die Zensur der chinesischen Regierung verwehrt bleibt.
Als direkte Konkurrenten können daher eher die Unternehmen Baidu (~665 Mio. mau), Sina (445 Mio. mau) oder Momo (113 Mio. mau) bezeichnet werden, die mit ihren Plattformen ähnliche Dienste anbieten und im selben Markt aktiv sind. Diese weisen jedoch deutlich geringere Nutzerzahlen auf und bedienen auch jeweils nur einzelne Teile des Angebots von Tencent.

Durch die vielen Social-Media Anwendungen und der daraus resultierenden Datenqualität kann Tencent durch gezielte Werbung und Produktplatzierungen signifikante Umsatzerlöse erzielen. Das Konzept ähnelt dabei dem von Facebook. Unternehmen zahlen dafür, dass Tencent in den jeweiligen Plattformen Werbung entsprechend der jeweiligen Zielgruppe schaltet. Diese Form von Werbung wird am höchsten Vergütet, da diese direkt die jeweilige Zielgruppe anspricht und nicht eine breite Masse, wie bei der TV-Werbung üblich. Tencent konkurriert auf dem Gebiet überwiegend mit den Unternehmen Baidu und Alibaba, die sich den Markt jedoch durch die jeweils unterschiedlichen Dienste untereinander aufgeteilt haben.

Strategie

Die Strategie von Tencent basiert auf dem Gedanken, die Lebensqualität der Menschen durch Onlinedienste zu verbessern. Tencent geht mit seinem Produktangebot auf die Bedürfnisse und Erwartungen der Nutzer ein, welche das Unternehmen nicht nur erfüllen, sondern auch übertreffen möchte. Tencent hat in der Vergangenheit bewiesen, dass es sich dabei nicht nur um leere Worthülsen handelt, sondern tatsächlich genau daran gearbeitet wird.

  • Bedürfnisse erkennen und erfüllen: Bedürfnisse sollen erkannt und durch innovative Lösungen bedient werden, welche sich nach den unterschiedlichen Anforderungen der Verbraucher und Regionen richten. Dazu bedarf es differenzierter Produkte oder Dienstleistungen, die das Unternehmen entwickeln oder auch in Kooperation mit Geschäftspartnern betreiben möchte.
  • Positive Außenwirkung: Dabei möchte Tencent seine Reputation sukzessiv verbessern, indem das Unternehmen beispielgebend vorangeht und „einen Beitrag zu Entwicklung der Gesellschaft“ leistet.
  • Attraktiver Arbeitgeber: Tencent versteht sich als attraktiver Arbeitgeber, der seine Mitarbeiter fördert und in deren Entwicklung investiert, ein gesundes Arbeitsumfeld schafft und attraktive Anreize setzt. Tencent erhofft sich dadurch, dass die Mitarbeiter stolz darauf sind, für das Unternehmen zu arbeiten.

Diese drei Grundprinzipien ergeben ein Leitbild, nach dem die Unternehmensstrategie ausgerichtet ist und welche den Ausbau der Geschäftsbereiche unterstützen sollen. Uns interessiert dabei insbesondere die Umsetzung der technischen Produktlösungen und die daraus resultierenden Anforderungen, denen Tencent gerecht werden muss.

Kern des Ganzen sind Cloud-basierte und AI-fähige Funktionen, welche die angebotenen Dienste unterhaltsamer, interaktiver und effektiver werden lassen. AI steht für „Artificial Intelligence“, was künstliche Intelligenz bedeutet. Tencent hat dafür in 2016 eine eigene Forschungseinrichtung aufgebaut. Hier werden Grundlagenforschung betrieben und praktische Anwendungen entwickelt, welche unter anderem die Bereiche maschinelles Lernen, Spracherkennung oder die Verarbeitung natürlicher Sprache betreffen. Tencent hat in der Forschung und Entwicklung durch die verfügbare Datenbasis und die relativ lockeren Datenschutzbestimmungen Chinas einen signifikanten Vorteil gegenüber vielen anderen Unternehmen. Bereits heute sind über 100 praktische Anwendungen künstlicher Intelligenz in den Diensten integriert.

Quelle: Tencent Second Quarter 2019 Corporate Overview – Seite 5

Des Weiteren nutzt Tencent seine Strukturen, um externen Entwicklern bei der Entwicklung der häufig eingesetzten „Mini-Programme“ zu unterstützen, welche beispielsweise in der App WeChat integriert sind und mit über 40% für einen erheblichen Anteil der täglichen Interaktionen verantwortlich sind. Dafür stellt das Unternehmen den Entwicklern ein Cloud-basiertes Entwicklerkit zur Verfügung, welches die Entwicklungseffizienz steigern und die Integration erleichtern soll.

Neben dem organischen Ausbau der Kerngeschäfte setzt Tencent auch auf strategische Investments in erstklassige Unternehmen, welche das Portfolio durch zusätzliches Wissen und den Zugewinn technologischer Lösungen stärken soll. Das Unternehmen ist an über 700 Unternehmen beteiligt, von denen über 100 Unternehmen mit mehr als einer Milliarde USD bewertet werden.

Management

Tencent wurde im November 1998 von Ma Huateng, Zhang Zhidong, Xu Chenye, Chen Yidan und Zeng Liqing gegründet. Seit der Gründung vor knapp 21 Jahren hat sich das Unternehmen hervorragend entwickelt und zählt heute zu den größten Tech-Unternehmen der Welt.

Geleitet wird das Unternehmen von „Pony Ma“ (Ma Huateng), der als CEO und Chairmen of the Board für die Geschicke des Unternehmens verantwortlich ist. Damit zählt Pony Ma zu den erlesenen Gründern wie Mark Zuckerberg oder Jeff Bezos, die auch nach ihrem kometenhaften Aufstieg das Unternehmen prägen und fortwährend mit ihren Ideen vorantreiben. Es ist aus unserer Sicht eine herausragende Leistung, ein Unternehmen nicht nur von Beginn an aufzubauen, sondern auch durch sämtliche Unwegsamkeiten zu bringen und letztlich an die Spitze der absoluten Top-Unternehmen dieser Welt zu führen.

Doch auch die weiteren Co-Founder sind nach wie vor für das Unternehmen aktiv. So hat Xu Chenye den Posten des Chief Information Officer inne, während die anderen drei Co-Founder in beratenden Funktionen aktiv sind.

Das Management hat in der Vergangenheit eine hervorragende Leistung erbracht, was sich durch die außergewöhnliche Entwicklung dieses Unternehmens bestätigt. Mit Pony Ma hat das Unternehmen einen der besten CEOs der heutigen Zeit, weshalb wir das Management in unserer Analyse positiv hervorheben wollen.

Quantitative Analyse

Umsatz- und Gewinnentwicklung

Wie man an der Skalierung der Grafik sieht, ist Tencent in den vergangenen 10 Jahren enorm gewachsen und konnte seinen Umsatz in dieser Zeit um den Faktor 25 steigern. Dies entspricht einem jährlichen Wachstum von ca. 43% und ist sogar deutlich über den Wachstumsraten der FAANG Unternehmen. Der Gewinn legte jedoch in einem deutlich geringeren Maße zu, was allerdings immer noch einer jährlichen Steigerung von ca. 35% entspricht. Im Folgenden kann man diese Entwicklung an den exakten jährlichen Wachstumsraten erkennen.

Wie man sieht, war das Umsatzwachstum in den meisten Jahren deutlich stärker als das Ergebniswachstum, was sich zugleich auf die Margenentwicklung auswirkt, worauf wir später genauer eingehen werden. In Zukunft sollte man jedoch nicht von ähnlich hohem Wachstum ausgehen, da Tencent zumindest in China an extern gegebene Grenzen, wie die Verbreitung des Internets, stößt und sich somit bemüht außerhalb von Asien zu wachsen.

Der inhaltliche Ursprung ihres Wachstums hat sich im Zeitverlauf leicht geändert, wie man in der folgend sehen kann.

Tencent gliedert ihre Geschäftstätigkeit in drei Bereiche. Unter Value-added Services verstehen sie ihre Social Media Plattformen wie WeChat und ihre Spieleentwickler und Publisher. Wie man sieht, hing besonders in der Vergangenheit die Gesamtumsatzentwicklung von der Performance dieser value-added Services ab. Ihr Anteil reduzierte sich jedoch in den letzten Jahren, da Tencent nun mit Online-Werbung und Film- und TV-Produktionen, sowie Cloud-Services und FinTechs besonders hohes Wachstum erzielen konnte und sich somit bezüglich der Umsatzquellen weiter diversifizierte. In diesen Bereichen steckt folglich das größte Potenzial Tencents für zukünftiges Wachstum, so dass man besonders diese Bereiche für die weitere Entwicklung beobachten und analysieren sollte.

Cashflows

Auch bezüglich der Cashflows hat sich Tencent außerordentlich gut entwickelt, allerdings konsolidierte diese Entwicklung im letzten Geschäftsjahr. Insgesamt ergibt sich daraus ein jährliches operatives Cashflowwachstum von 32,6%. Der freie Cashflow legte mit jährlichen 30,8% ähnlich zu. Die Zahlen von 2018 zeigen jedoch, dass dieses extreme Wachstum vorerst abrupt beendet wurde. Der freie Cashflow fiel sogar aufgrund von höheren Investitionen. Da Tencent zunehmend ihre Produkte internationalisiert, muss man sich somit den vielen westlichen Anbietern stellen und verstärkt in die eigenen Produktlösungen investieren. Zusätzlich dringt man in Asien immer mehr in das Metier von Alibaba und Co. vor, was vorher nicht der Fall war und nun für echte Konkurrenz sorgt. Dies wirkt sich selbstverständlich auch auf die notwendigen Investitionen aus und drückt somit Cashflows und Margen.

Bilanzkennzahlen

Im Vergleich zum Umsatzwachstums ist die Bilanz sogar noch deutlich stärker um den Fakor 205 gewachsen. Die Eigenkapitalquote reduzierte sich dabei von 68% auf ca. 45% und liegt somit im Vergleich zu anderen IT-Unternehmen auf einem eher niedrigen Niveau. Wie man gleich bei den Maren sieht, verfügt Tencent über hohe Assets, was großteils der Unternehmenspolitik geschuldet ist. Anders als westliche Tech-Konzerne wächst Tencent stark durch strategische Investitionen, welche sich bilanziell sowohl auf der Aktivseite in Form von Goodwill und intangiblen Vermögensgegenständen, sowie einer steigenden Fremdkapitalquote bemerkbar macht, da Übernahmen auch durch Kredite oder eigene Aktien finanziert werden.

Relativ betrachtet ist die Verschuldung in den letzten Jahren deutlich gestiegen. Eine Nettoverschuldung ist für ein Tech-Konzern dieser Größe eher unüblich, wenn man die Cashberge der meisten FAANG-Unternehmen betrachtet. Trotzdem muss man berücksichtigen, dass die Nettoverschuldung immer noch weniger als 2/3 des letzten Jahresgewinns ist und somit weiterhin niedrig ist, wenn man diese Relation branchenunabhängig betrachtet.

Margen

Seit 2009 sind die Margen von Tencent fast kontinuierlich gefallen. Allerdings muss man hier berücksichtigen, dass diese mit ca. 50% auf EBIT-Basis damals sehr hoch waren, so dass es mit wachsendem Geschäft absehbar war, dass sich diese nach unten anpassen werden. Trotzdem liegt die EBIT-Marge immer noch über 30%, was die enorme Stärke von Tencent zeigt. Dies ist besonders dem Heimatmarkt China geschuldet, auf dem Tencents Services teilweise durch den Staat über Lizenzen, aber auch durch ihre mittlerweile erreichte Größe Skaleneffekte erreicht haben, die neue Marktteilnehmer kaum einholen können. Zudem werden, wie bereits erwähnt, potenziell starke Peers aus den USA größtenteils vom chinesischen Markt ferngehalten.
Die gesunkenen Margen lassen sich somit möglicherweise auch auf den steigenden Anteil an Auslandsumsätzen zurückführen, bei denen durch die größere Konkurrenz geringere Margen zu erzielen sind.

Tencents Kapitalrenditen sind für ein Technologieunternehmen tendenziell gering. Dies liegt daran, dass sie über eine vergleichsweise große Bilanzsumme verfügen, welche auf getätigte Akquisitionen zurückzuführen ist, wie wir es weiter oben erwähnt haben. Besonders die Gesamtkapitalrendite von ca. 10% ist alles andere als herausragend, wenn man diese mit bereits von uns analysierten Unternehmen vergleicht. Die von uns analysierte FactSet Research Systems beispielsweise erzielt trotz reger M&A Aktivitäten Gesamtkapitalrenditen von mehr als 25%.
Die Eigenkapitalrendite von 25% ist hingegen durchaus gut. Hieran erkennt man erneut, dass die gestiegene Verschuldung einer der Gründe für die gesunkene Gesamtkapitalrendite ist.

Renditeerwartung

Wir haben uns länger darüber ausgetauscht, wie wir eine seriöse Prognose der Geschäftsentwicklung erstellen und daraus resultierend Kursziele ermitteln können.

Tencent hat in den vergangenen Jahren ein herausragendes Umsatz- und Gewinnwachstum erzielen können, jedoch hat dieses Wachstum in den letzten Quartalen stark nachgelassen. Es ist völlig klar, dass das rasante Wachstum der vergangenen Jahre nicht dauerhaft aufrechterhalten werden kann und daher überrascht es nicht, wenn sich dieses nun abschwächt. Wie sich das Wachstum genau entwickeln wird können wir wegen des großen Korridors nicht abschätzen oder fundamental begründen. Überrascht hat uns jedoch die Entwicklung der Margen, die trotz starken Umsatzwachstums kontinuierlich gefallen sind. Wir schließen dadurch auf eine geänderte Wettbewerbssituation, welche das einfache Wachstum der Vergangenheit nicht mehr so leicht ermöglicht. Auch daraus lassen sich für uns keine seriösen Annahmen ableiten, da nicht absehbar ist, inwiefern sich der Trend fortsetzt und wann eine Stabilisierung der Margen oder sogar steigende Margen durch weiteres Umsatzwachstum stattfinden.

Als Team von Junge Investoren stehen wir für fachlich hochwertige Analysen und tiefgreifendes Research im Vorfeld. Die Renditeerwartung ist ein wichtiger Bestandteil unserer Analysen, die auf realistischen Annahmen beruht. Wir haben uns dazu entschieden, bei dieser Analyse keine Renditeerwartung zu veröffentlichen, da wir die Annahmen und die daraus resultierenden Ergebnisse nicht seriös rechtfertigen können, da es bei Tencent zudem weitere Faktoren gibt, welche zusätzliche Unsicherheit in eine Bewertung einbringen würde.

Zusammenfassung

Chancen und Risiken

  • Produktangebot: Tencent bietet seinen Usern ein breites Portfolio digitaler Leistungen, welche das Leben der Menschen entweder vereinfachen oder unterhalten sollen. Die Geschäftsbereiche decken Kommunikations-, Entertainment-, Payment- und Marketingdienstleistungen ab, welche sich untereinander perfekt ergänzen und positive Synergien bilden. Viele dieser Dienste werden in der App WeChat gebündelt, einer App, die die grundlegenden Bedürfnisse der Menschen signifikant vereinfacht. Die App ermöglicht es einem beispielsweise mit Freunden zu Chatten, Termine beim Hausarzt auszumachen, seinen Kaffee beim Starbucks zu bezahlen, ein Taxi zu rufen, Spiele zu spielen, Momente mit den Freunden zu teilen und vieles mehr. Gepaart mit einer viel stärkeren Fokussierung auf mobile Dienstleistungen in Asien treffen Tencents Produkte genau zu ihren Kunden. Zum weiteren Produktangebot gehören u.a. mit League of Legends oder Playersunknown Batllegrounds außerdem einige der beliebtesten Online Games, welche sogar weltweit erfolgreich sind.
  • Marktposition: Tencent gehört in China zu den drei wichtigsten Unternehmen und bildet zusammen mit Alibaba und Baidu das Pendant zu den amerikanischen FAANG Unternehmen. Tencent hat in China mit den jeweiligen Geschäftsbereichen eine hervorragende Marktstellung und dominiert diese mit starken Marktanteilen. WeChat hat in China eine Marktdurchdringung von fast 80%, 4 von 5 Menschen haben diese App auf ihrem Smartphone und nutzen diese aktiv. Im Gaming Sektor kommt Tencent auf einen Marktanteil von über 50%, gefolgt von NetEase, die lediglich auf 15% Marktanteil kommen. Die Dienste von Tencent haben sich stark in den Alltag der Menschen integriert, sodass ein geregelter Tagesablauf ohne die jeweiligen Dienste undenkbar erscheint. In Nordamerika und Europa ist Tencent jedoch hauptsächlich über ihre Beteiligungen aktiv und sonst eher weniger verbreitet, was als Schwäche oder Potenzial bewertet werden kann.
  • staatliche Eingriffe: Die Volksrepublik China ist dafür bekannt, dass deren Regierung immer wieder Einfluss auf die Wirtschaft nimmt, indem starke Regulierungen vorgenommen werden. Für Tencent kann sich dies sowohl positiv als auch negativ auswirken, da das Unternehmen auf der einen Seite davon profitiert, dass westliche Dienste wie Google verboten oder zensiert werden und damit keine essentielle Gefahr darstellen, auf der anderen muss Tencent auch Regulierungen des eigenen Inhalts in Kauf nehmen, etwa im Bereich Gaming, als Lizenzen verweigert wurden um den Konsum von Online Games, insbesondere bei Jugendlichen, einzuschränken. Mittlerweile hat Tencent auf die Problematik reagiert, in dem für jugendliche Spieler unter anderem zeitliche Einschränkungen oder Kontrollmöglichkeiten für die Eltern eingebaut wurden. Dennoch sollte man stets im Hinterkopf behalten, dass der Staat relativ schnell Druck auf die Unternehmen aufbauen kann. Auf der anderen Seite hält der chinesische Staat seinen eigenen Unternehmen dadurch beachtlich den Rücken frei.
  • globale Konkurrenz: Während Tencent in China eine äußerst dominante Marktstellung einnimmt, sieht sich das Unternehmen auf globaler Ebene einer starken Konkurrenz ausgesetzt, was die internationale Ausweitung der eigenen Dienste erheblich erschwert und zusätzlich die Margen drückt. Wie wir im Laufe der Analyse öfter aufgezeigt haben, ist dies auch von den jeweiligen Bereichen abhängig. Mit Facebook hat das Unternehmen im Bereich Kommunikation einen Platzhirsch vor sich, der gleich mit mehreren etablierten Plattformen aufwartet und dessen Dienste sich in den Gewohnheiten der Menschen etabliert haben. Im Bereich Gaming nimmt Tencent bereits die Rolle des Marktführers ein und hat die Branche mit seinen Spielstilen geprägt. Im Bereich Payment muss sich Tencent gegen die großen Tech-Unternehmen durchsetzen, hat jedoch auch einen bedeutenden Vorteil, die chinesische Bevölkerung. Die chinesische Bevölkerung wird auf etwa 1,4 Milliarden Menschen geschätzt, von denen immer mehr einen höheren Wohlstand erreichen, was wiederum Reisen ermöglicht. Die Bevölkerung ist zu groß, um deren Gewohnheiten zu ignorieren, sodass immer mehr westliche Geschäfte WeChat Pay akzeptieren werden, sofern die Integrationskosten sich im Rahmen halten.

Fazit

Tencent Holdings hat es ähnlich wie Alibaba innerhalb weniger Jahre geschafft in ihrem Heimatmarkt zu einem der Platzhirsche im Bereich der Online-Businesses zu werden, was selbst die FAANG-Unternehmen in den Schatten stellt.
Mit ihren umfangreichen mobilen Produktlösungen hat Tencent es direkt geschafft viele Services auf mobilen Endgeräten verfügbar zu machen, welche in der westlichen Welt immer noch traditionell als Desktopanwendung verfügbar sind und konnte sich so einen kaum einholbaren Moat in China, respektive Asien aufbauen, ohne direkt mit Peers wie Alibaba um Marktanteile zu kämpfen.

Für zukünftiges Wachstum auf ähnlichem Niveau muss Tencent nun jedoch entweder in die Geschäftsbereiche der asiatischen Internetgiganten aktiv werden oder sich im westlichen Markt gegen entsprechende internationale Peers behaupten, was unserer Meinung nach in beiden Fällen eher unwahrscheinlich zu höheren Margen führen wird. Weiteres Wachstum wird folglich schwieriger zu erreichen sein und stellt somit eine Herausforderung für weitere Kursgewinne dar.

Zusätzlich konnte man bereits zu Jahresanfang sehen, wie hoch der Einfluss selbst von Ankündigungen der chinesischen Regierung auf Tencents Geschäftsmodell und folglich auf dessen Aktienkurs ist, so dass wir dies als substanzielles Risiko bei der Aktienbewertung identifiziert haben. Wer also in Tencent oder andere chinesische Unternehmen investiert, beteiligt sich zwar an einem rasant wachsenden Markt, welcher jedoch gerade für ausländische Investoren sehr intransparent und vor allem politisch abhängig ist.

Folglich gestaltet sich für uns eine realistische Einschätzung der zukünftigen Entwicklung Tencents sowohl von Unternehmensseite als auch der äußeren Einflüsse als sehr schwierig und sensitiv, so dass uns der aktuelle Kurs keinen ausreichenden Puffer gegen die besprochenen Risiken bietet. Trotzdem erkennen wir die Marktmacht von Tencent und China an sich und halten uns einen zukünftigen Positionsaufbau offen.

Felix Alexander Müller

Co-Gründer von junge-investoren.de

Finanzmathematiker (M.Sc.)

Kontakt: felix@junge-investoren.de
Felix Alexander Müller

Thorben Grabinski

Co-Gründer von junge-investoren.de

Musiker (B.Mus.)

Kontakt: thorben@junge-investoren.de
Thorben Grabinski

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8 Kommentare zu “Tencent: Unternehmensanalyse 2019”

  1. Dies ist eine äußerst genaue , präzise Einschätzung und Analyse dieses Wertes !
    Hier sind Profis am Werk !
    Ich als Investor der ersten Stunde empfehle bei diesem Wert dabeizubleiben denn
    dies muß als langfristiges Engagement verstanden werden.

    1. Hallo Peter,

      vielen Dank für deine Einschätzung unserer Analyse! Es freut uns sehr, wenn unsere Arbeit so positiv wahrgenommen wird.

      Als Investor der ersten Stunde wirst du dich über herausragende Kursgewinne freuen dürfen und ist ein gutes Beispiel dafür, warum es Sinn macht, sich früh mit vielversprechenden Unternehmen zu beschäftigen, ggf. zu investieren und später dann auch daran festzuhalten. Felix und ich sind grundsätzlich darin bestrebt, Unternehmen für ein langfristiges Investment zu finden. Wir würden sicherlich nicht so viel Zeit in die Betrachtung eines Unternehmens stecken, wenn wir dieses nur kurzfristig halten wollen würden.

      Dennoch fällt es uns aus den genannten Gründen schwer, eine konkrete Bewertung dieses Unternehmens vorzunehmen. Der Ausblick sowohl der Branche als auch des Unternehmens sind wirklich gut, auf der anderen Seite sind die Risiken, beispielsweise durch die staatlichen Eingriffe / Regulierungen, nur wage zu beziffern.

      Wie bist du seinerzeit an die Anlageentscheidung herangegangen? Hast du in den „sauren“ Apfel gebissen und ein Investment „riskiert“? Oder warst du von Anfang an von dem Investment überzeugt, dass dort nichts schief gehen kann?
      Würde mich persönlich sehr interessieren, wie deine Gedanken und auch deine Erfahrungen bezüglich dieser Thematik sind.

      Mfg
      Thorben

  2. Sehr gute und präzise, vollumfängliche Analyse ! Bin aus vielen der genannten Merkmale seit langem investiert und denke, das Ende der Entwicklung dieses „Giganten“ ist zum einen, vor allem von deutschen Investoren nicht adäquat erkannt, zum anderen das derzeitige Kursniveau eine gute Chance weiter an der Entwicklung des Unternehmens teilzuhaben.

    1. Hallo Lotar,

      vielen Dank zunächst für deine positive Einschätzung unserer Analyse.

      Felix und ich sind ebenfalls der Meinung, dass Tencent über ein gutes Geschäft mit starken Marken verfügt. Für uns in Deutschland ist es nur schwierig vorstellbar, dass der komplette Alltag über eine App geregelt wird – viele trauen sich beispielsweise noch immer nicht ans Online Banking. Da sind uns die Chinesen weit voraus.

      Da du schon länger bei Tencent investiert bist würde uns deine Einschätzung bzw. deine Erfahrung interessieren. Wir halten Tencent für ein wirklich gutes Unternehmen, allerdings stellen sich uns zwei essentielle Fragen:

      Wie ist das Risiko durch staatliche Regulierungen / Eingriffe zu angemessen bewerten? Es ist ja nicht von der Hand zu weisen, dass auch Tencent erst kürzlich Probleme bei der Zulassung einiger Online Games hatte, da die chinesische Regierung die Lizenzen verweigert hat. Wie siehst du die Gefahr weiterer Eingriffe?

      Als Zweites fiel uns in der Analyse die Margenentwicklung auf, die sich trotz herausragenden Umsatzwachstums negativ entwickelt hat. Wo könnte sich das Niveau der Margen stabilisieren? Was wäre nötig, damit die Margen ggf. auch wieder verbessert werden können?

      Solange wir diese Fragen für uns nicht ausreichend beantworten können, ist uns keine abschließende Bewertung dieses Unternehmens möglich.

      Mfg
      Thorben

  3. Hallo Thorben, hallo Felix,

    ich habe eure Analyse mit großem Interesse gelesen und habe -obwohl selbst seit diesem Jahr investiert- einiges Neues über Tencent gelernt. Danke dafür!
    Gespannt war ich, ob ihr am Ende zu einem „kaufen“-Votum kommen würdet.
    Aus den genannten und plausiblen Gründen ist es verständlich, dass ihr -analog eurer sonstigen Vorgehensweise- keine Szenarien aufstellen und daraus potentielle Kursziele ableiten möchtet.
    Ich sehe Tencent auch weniger in der Riege meiner sonstigen, konservativen Investments sondern eher als spekulativen China/Payment/Gaming/alles-was-hipp-ist play an. 😉
    Das weitere Potential vermag ich ehrlicherweise auch nicht abzuschätzen, aber ich vertraue darauf, dass sich Tencent wie in der Vergangenheit u.a. neue Geschäftsfelder erschließt. Geschäftsfelder, die wir noch gar nicht auf dem Radar haben.

    Beste Grüße
    Bastian

    1. Hallo Bastian,

      vielen Dank für dein positives Feedback zu unserer Analyse!

      Dass Tencent spekulativer als andere Investments ist, sehen wir auch so und hätte uns prinzipiell nicht von einem Investment abgehalten. Aktuell investieren wir deutlich lieber in Unternehmen, welche kontrollierter, bzw. für uns planbarer wachsen und sich auch zahlenmäßig Trends für uns identifizieren lassen. Tencent wird sehr sicher einer der größten Player in diesem Feld bleiben, allerdings bringen neue Marktsegmente immer das Risiko von höherer Konkurrenz und tendenziell niedrigeren Margen, sofern dort andere schon aktiv sind. Deshalb halten wir uns vorerst zurück. Ich kann jedoch auch gut verstehen, dass man Tencent bereits im Depot hat 🙂

      VG
      Felix

  4. Tencent ist ein sehr interssanter Wert, eure Analyse ist wirklich gut. Ich habe diese Aktie bisher nicht in meinem Depot, ich glaube, die wird noch weiter fallen. Trump wird alles dafür tun, dass die chinesischen Aktien weiter auf Talfahrt gehen. Dann könnte sich ein günstiger Einstieg ergeben. Tencent ist ein sehr spannendes Unternehmen, mal unabhängig von der politischen Situation in China, sind die Hürden für die Entwicklung neuer Techniken und Software deutlich geringer als in Europa. In China gibt es keine Probleme mit Datenschutz für die Unternehmen, es gibt einfach keinen, dadurch lässt sich vieles schneller oder überhaupt umsetzen, was bei uns kaum rechtlich gehen würde. China ist technisch viel weiter als wir. Selbst an der Garküche für Heuschrecken an der Ecke wird nur noch per Handy bezahlt, Bargeld hat China schon fast abgeschafft.

    1. Hi,

      danke für deine positiven Worte! Wir sehen es ähnlich, dass Tencent gerade durch die damalige Position Chinas, ohne stark verbreitete Desktopanwendungen und einer wachsenden Mittelschicht, erst so erfolgreich werden konnte. Geringere Auflagen beim Datenschutz unterstützen natürlich die Verbreitung von digitalen Geschäftsmodellen, allerdings braucht man dort ab einer gewissen Größe ein gutes Verhältnis zum Regime, damit weiteres Wachstum oder gar die Grundlage des Geschäftsmodells weiterhin bestehen bleibt.
      Bezüglich des mobilen Bezahlens sind wir gespannt, ob Tencent mit seinen Lösungen durch die stetig steigenden Touristen aus Asien auch in Europa/Amerika Fuß fassen kann.

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