Admiral Group: Unternehmensanalyse 2019

Admiral Group, Analysen 1 Kommentar

Die Admiral Group ist ein britisches Versicherungsunternehmen, welches seinen Hauptsitz in der walisischen Hauptstadt Cardiff hat. Das Kerngeschäft besteht aus dem Direktvertrieb von Kfz-Versicherungen vorwiegend an Privatkunden. In Großbritannien zählt die Admiral Group mit ihren Ablegern über 4 Millionen Kunden und ist damit der drittgrößte Kfz-Versicherer der Insel. Zudem ist die Admiral Group in Spanien, Italien und Frankreich, sowie in den USA, aktiv. Neben Kfz-Versicherungen werden seit 2012 auch Hausratsversicherungen und seit 2017 Konsumentenkredite angeboten.

Qualitative Analyse

Produkt- und Marktposition

Die Admiral Group bietet in Großbritannien Kfz- und Hausratsversicherungen, sowie seit 2017 Konsumentenkredite an, welche hauptsächlich über ihren Direktvertrieb abgeschlossen werden. Seit 2018 besteht eine Partnerschaft mit Ford UK, welche unter dem Namen von Ford Kfz-Versicherungen vertreibt. In Großbritannien sind sie mit 11% Marktanteil ihrer Marken Admiral, Bell, Elefant und Diamond einer der größten Kfz-Versicherer. Sie betreiben zudem Vergleichsportale, wie confused.com, über die sie eigene und fremde Versicherungen anbieten. Folgend sieht man eine Übersicht all ihrer Marken:

Quelle: Präsentation FY 2018

Zudem ist die Admiral Group in Frankreich, Italien und Spanien mit Kfz- und Hausratsversicherungen aktiv.
Ihre Geschäftsaktivitäten unterteilen sie in die Bereiche UK Motor , UK Household und International Insurance sowie die Bereiche Price Comparison und Loans, wobei der britische Markt die wichtigste Rolle spielt, was aus der folgenden Grafik deutlich wird:

Quelle: Präsentation FJ 2018

Gerade der Bereich der internationalen Versicherung wächst in den vergangenen Jahren zuverlässig im höheren zweistelligen Bereich und bietet für die Zukunft außerordentliches Potenzial, sollte sich die Profitabilität langfristig der des UK Geschäfts angleichen.

Konkurrenz

Neben der Admiral Group haben sich die ebenfalls britischen Versicherungsunternehmen Aviva und Direct line mit ähnlichen Marktanteilen von ca. 10-15% positioniert. Zudem gibt es viele weitere Kfz-Ableger bekannter Versicherungen wie die der Axa, welche allerdings geringere Marktanteile besitzen. Anders als bei der Admiral Group besteht die Konkurrenz im Wesentlichen aus Generalversicherern, welche somit auch in anderen Versicherungsbereichen aktiv sind und die Kfz-Versicherung häufig als Nebengeschäft oder Zugangsmöglichkeit zu neuen Kunden sehen.

Strategie

Die Admiral Group selbst nennt auf ihrer Website 5 Kernpunkte ihres Geschäftsmodells und der zugehörigen Strategie:

  • Valued Customers – Kundenzufriedenheit und kosteneffiziente Produkte für den Kunden sind im Fokus des Unternehmens. Seit Unternehmensgründung liefert man für den Kunden einen möglichst unkomplizierten Service mit einer schnellen Schadensregulierung.
  • Great place to work – Zufriedenheit auf Seiten der Mitarbeiter ist ein großes Anliegen, denn nur dann können innovative Produkte entwickelt und Kundenzufriedenheit erreicht werden. Die entspannte Atmosphäre macht sich zudem in dem eher lockeren Kleidungsstil bemerkbar, den man in den Webcasts auch bei Mitarbeitern in leitender Position sehen kann. Dass dies keine leeren Phrasen sind, kann man an den vielen Auszeichnungen zur Mitarbeiterzufriedenheit erkennen, bei denen sie seit 2011 konsequent in den Top 10 vertreten sind.
Weitere Auszeichnungen sind unter https://admiralgroup.co.uk/our-culture/our-awards zu finden.
  • Focus on profitability – Profitabilität spielt bei Admiral für jeden Zeithorizont eine Rolle, besonders wichtig ist jedoch der langfristige Erfolg. Dieser spiegelt sich in der internationalen Expansion wider, welche langfristig Profite auch in Übersee ermöglichen soll. In Europa und den USA verfolgt man daher die Strategie starkes Wachstum durch konkurrenzfähige Preise zu erzielen, welches ab einer gewissen Größe sich in den Profiten niederschlagen wird. Bei den internationalen Preisvergleichsseiten ist dieser Schritt bereits gelungen. Trotz dieses Wachstums erreichen sie eine Eigenkapitalrendite von ca. 55%.
  • Efficient capital employment – Traditionell besitzen Versicherungsunternehmen lange Bilanzen aus Aktiva und Passiva, da die Prämien der Kunden profitabel angelegt werden müssen und gleichzeitig dadurch Verbindlichkeiten dem Kunden gegenüber entstehen. Dadurch entsteht ein erhebliches Anlagerisiko in Form von Zinsschwankungen und anderen Verwerfungen an den Kapitalmärkten. Admiral nutzt hier Quota-Shares als Co- und Rückversicherungsvereinbarungen, um das Risiko des Underwritings besser zu kontrollieren. Sie teilen sich die Prämieneinnahmen nach einem fixen Schlüssel mit diversen Rückversicherern, von denen die Münchener Rück den Großteil übernimmt, welche zudem mit 10% an Admiral beteiligt ist. Im Gegenzug erhält die Admiral Group eine Provision oder Anteile des Investmentergebnisses der angelegten Prämieneinnahmen. Wenn Admiral beispielsweise 100 GBP Prämien vereinnahmt, fließen bei einem Quota-Share von 50% je 50 GBP an Admiral und die Rückversicherungsgesellschaft. Zudem erhält Admiral eine anteilige Provision. Bei einer Provision in Höhe von 20% würden somit noch 10 GBP an Admiral gezahlt werden, obwohl sie weiterhin nur 50% des Risikos tragen. Dies sorgt für eine schlankere Bilanz und höhere Kapitalrenditen, sowie ein reduziertes Investmentrisiko.
  • Shareholder Returns – Die Rendite für die Aktionäre soll zuletzt nicht zu kurz kommen. Durch den effektiven Kapitaleinsatz ist es Admiral möglich mit relativ geringem zusätzlichen Kapital zu wachsen und kann somit überschüssiges Kapital direkt an die Aktionäre in Form von Dividenden ausschütten. Historisch bewegte sich diese Quote im Bereich von 5% per annum. Da es sich um ein britisches Unternehmen handelt, fallen hier keine Quellensteuern an, so dass bei nicht genutztem Freibetrag die gesamte Dividende bei dem Aktionär ankommt. Auf genaue Ausschüttungsquoten werden wir im quantitativen Teil genauer eingehen.
  • (Fokus auf Digitalisierung) – Dieser Punkt wird von Admiral nicht erwähnt, allerdings gehört er für mich fest zur Strategie. Sie setzen mit ihren Preisvergleichsplattformen und dem Direktvertrieb schon seit Beginn den Fokus auf einen möglichst digitalen und direkten Vertrieb. Sie besitzen keine teuren lokalen Vertriebsniederlassungen und versuchen auch sonst ihre Mitarbeiter effizient einzusetzen und Prozesse zu automatisieren. Da sie damit schon wesentlich früher als ihre Peers begonnen haben, besitzen sie hier immer noch einen Vorsprung, der sich auch in der Denkweise der Mitarbeiter wiederspiegelt.

Management

Der ehemalige CEO, Henry Engelhardt, war 1993 einer der Gründungsdirektoren von Admiral und begleitete sie 1999 durch den Management Buyout und führte das Unternehmen bis 2015 als CEO. Auch heute hält er noch 10% der Anteile.
Der Mitgründer und neue CEO, David Stevens, war zu Beginn in der Rolle des COOs und besitzt trotz großzügiger Spenden noch 3% des Unternehmens.
Durch ihre Verbundenheit und aktiven Rollen seit der Gründung des Unternehmens erkennt man die langfristige Ausrichtung der Unternehmensphilosophie. Hier geht es nicht um kurzfristige Gewinne und geschönte Zahlen, sondern um nachhaltigen Erfolg, der die Admiral Group zu dem Versicherer gemacht hat, der sie heute sind. Zudem zahlen sie sich im Vergleich zu ähnlich großen Unternehmen relativ niedrige Gehälter aus, was ebenfalls positiv zu werten ist.
Auch der CFO, Kevin Chidwick, zählt bereits seit 2005 zum Unternehmen.

Quantitative Analyse

Umsatz- und Gewinnentwicklung

Zahlen in Millionen GBP20182017201620152014
Gesamtumsatz32832958257621191971
Umsatzanteil von Admiral1261*11291017905885
Nettoprämien666619549467465

*Schätzung basierend auf Präsentation FJ 2018

Von 2014 bis 2018 konnte der Umsatz, der Admiral zuzurechnen ist, pro Jahr um ca. 9% zulegen. Die für das Versicherungsgeschäft wichtigere Kennzahl der Nettoprämien legte in dieser Zeit um 9% pro Jahr zu. In diesem Zeitraum sank der Quota-Share allerdings von 25% auf 22%, so dass der Gesamtumsatz mit Anteil der Rückversicherer um 14% pro Jahr zugelegt hat. Zudem zeigt sich eine erstaunlich hohe Kontinuität des Umsatzwachstums, was man somit auch für die Zukunft erwarten kann

Zahlen in Millionen GBP20182017201620152014
Op. Cashflow vor FI*660617525487522
Op. Cashflow**474388507375264
EBT476404278369351
Freier Cashflow***435365475327212

*Op. Cashflow vor Finanzinvestments (Geldmarktfonds)
**Op. Cashflow nach Finanzinvestments (Geldmarktfonds)
***FCF= Op. CF nach FI + (Zinszahlungen – Zinserträge) – CAPEX

Im Vergleich zu den umsatzbezogenen Zahlen, verhalten sich die Cashflows, sowie das EBT volatiler. Dies hängt allerdings grundlegend mit dem Geschäftsmodell von Versicherungen zusammen. Die Anzahl und Höhe der Schäden in einer einzelnen Periode lassen sich schwierig präzise vorhersagen, da einmalige Ereignisse wie Unwetter oder andere Eventualitäten für besonders hohe oder niedrige Schäden in einzelnen Perioden sorgen können. Über mehrere Perioden gleichen sich diese Ausreißer allerdings aus, sofern die Versicherung ihre Risiken gut abgeschätzt hat. Dass dies bei Admiral der Fall ist, bestätigt das jährliche EBT Wachstum von 8% von 2014 bis 2018, welches sehr nah bei dem Umsatzwachstum von 9% liegt. Somit können Umsatzzuwächse über mehrere Perioden fast vollständig in das Ergebniswachstum vor Steuern umgesetzt werden. Der Ausreißer in 2016 kann durch die Änderung der Odgen Rate von 2,5% auf -0,75% erklärt werden, welche zu Sonderrückstellungen geführt hat, die das Ergebnis belastet haben.
Der Operative Cashflow zeigt bis auf das Jahr 2016 einen kontinuierlichen Trend nach oben. Der Cashflow vor Finanzinvestitionen zeigt hier ein noch stetigeres Bild. Die Finanzinvestitionen richten sich im gewissen Maße nach dem Liquiditätsbedarf und den eingenommenen Prämien, allerdings steht hier eine konkrete Antwort der IR-Abteilung noch aus. Wichtig ist jedoch zu sehen, dass über mehrere Perioden die Cashflowzuwächse stets positiv ausfallen und somit auch die operative Profitabilität im Gleichschritt zum Umsatzwachstum gesteigert werden kann.
Der freie Cashflow (Op. CF + Zinsen – CAPEX) ist wesentlich volatiler als das EBT und deckt nicht in jeder Periode die ausbezahlten Dividenden, worauf wir später noch eingehen werden. Trotzdem lässt sich auch hier ein positiver Trend erkennen, welcher durch die sinkenden CAPEX-Ausgaben in den nächsten Jahren weiter bestehen bleiben sollte

Bilanzkennzahlen

Quelle: Admiral Group Geschäftsberichte

Das Eigenkapital wuchs in der betrachteten Periode um 7% pro Jahr, was leicht unter dem Umsatzwachstum liegt. Trotz immensen Wachstums der Verbindlichkeiten liegt die Eigenkapitalquote in 2018 über 10% und somit leicht über den Werten der Konkurrenz. Betrachten wir nun die dazugehörigen Verbindlichkeiten:

Quelle: Admiral Group Geschäftsberichte

Der sehr starke Anstieg der Verbindlichkeiten mag zuerst erschreckend wirken, allerdings bestehen davon 5,5 Mrd. GBP aus Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen. Wenn Admiral auf der Aktivseite Prämieneinnahmen erzielt, müssen die daraus entstehenden Risiken mit ihrer geschätzten Höhe finanziell auf der Passivseite als Verbindlichkeit gebucht werden. Diesen 5,5 Mrd. GBP in 2018 stehen über 5,8 Mrd. GBP an Rückversicherungsleistungen und Finanzvermögen gegenüber, sowie ca. 375 Millionen GBP Cash und sind folglich ausreichend gedeckt. Die „echten“ Verbindlichkeiten belaufen sich in 2018 auf ca. 445 Millionen GBP und sind im Vergleich zum Vorjahr um 220 Millionen GBP gestiegen. Dies lässt sich sehr wahrscheinlich auf die Ausweitung ihres neuen Kreditgeschäfts zurückführen. Nach Solvency II zählen diese Verbindlichkeiten zum Tier II Eigenkapital.

Margen und Ratios

Quelle: Admiral Group Geschäftsberichte

Durch Admirals schlanke Bilanzstruktur weisen sie im Vergleich zu ihren Peers eine wesentlich höhere Eigenkapitalrendite von ca. 50% auf. Die Top 40 europäischen Versicherungen nach Prämien wiesen 2015 im Schnitt Renditen von 10% aus. Bei der Bewertung sollte man diese außerordentlich hohe Profitabilität berücksichtigen, da man davon direkt als Anteilseigner profitiert.

Quelle: Roland Berger

Die Gesamtkapitalrendite bewegt sich in der Spanne von 6-9% und liegt damit auch hier über der der Peers, da ein Großteil der gesamten Prämieneinnahmen durch ihre Co- und Rückversicherungsvereinbarungen nicht in ihrer eigenen Bilanz auftaucht.

Quelle: Admiral Group Geschäftsberichte

Ihre EBIT-Marge liegt historisch betrachtet im Bereich von 40% des Umsatzes, der Admiral direkt zuzuordnen ist. Auch hier zeigt sich, dass sie durch ihre Co- und Rückversicherungsarrangements ihr Geschäftsmodell hochprofitabel betreiben.

Versicherungs-
spezifische Ratios
2018*2017201620152014
Loss Ratio72%66%72%65%69%
Expense Ratio22%22%22%21%20%
Combined Ratio94%88%94%86%89%

*Geschätzt durch Zahlen der Präsentation FJ 2018 sowie der Vorjahresergebnisse

Die Loss Ratio auf Unternehmensbasis schwankt im Zeitverlauf zwischen 65% und 75% und wird voraussichtlich für das Jahr 2018 eher am oberen Ende der Spanne liegen, was durch höhere Loss Ratios im UK Car und Houshold-Segment zu begründen ist. Hier spielten besonders Unwetter eine Rolle.
Die Expense Ratio, welche die Kosten für die Verwaltung und Abwicklung der Schäden betrifft, verhält sich hingegen konstant. Dies deutet darauf hin, dass trotz des stetigen Wachstums die Prozesse effizient bleiben.

Wenn man diese Zahlen zusätzlich mit der Konkurrenz vergleicht, wird Admirals Stärke erneut deutlich:

Quelle: Präsentation FJ 2017

In der Vergangenheit konnte Admiral bei der Loss- und Expense Ratio besser abschneiden als ihre Konkurrenz, trotz kompetitiver Preise. Sie können insgesamt Schäden schneller und effizienter regulieren und müssen zudem von jeder Prämienzahlung weniger Geld für die Schäden zurücklegen, da ihr Anteil an jungen Autofahrern höher ist und deren Prämien überproportional höher sind als die damit verbundenen Mehrkosten.

Aktienkennzahlen

https://www.fastgraphs.com/

In Dollar sieht der Kursverlauf der letzten Jahre eher bescheiden aus. Hier muss man berücksichtigen, dass der Kurs in GBP ausschlaggebend ist, da es sich um ein britisches Unternehmen handelt und der GBP in den letzten Jahren durch die Brexitankündigung gegenüber dem Dollar erheblich an Wert verloren hat. Auch in GBP entstanden in den letzten drei Jahren Kurszuwächse nur in Höhe von 15% bzw. 48% in den letzten fünf Jahren, was im Vergleich zu vielen Alternativen eher schwach wirkt. Für Euroanleger kommen dazu noch Währungsverluste im Bereich von 2-10%. Kann man hier überhaupt von einem guten Investment sprechen?

Die Antwort lautet ganz klar: Ja! Denn Admiral hat in den letzten drei Jahren 3,54 GBP ausgeschüttet, was zusätzlich ca. 18% auf den Kurs von vor drei Jahren ergibt. In den letzten fünf Jahren waren es sogar 5,67 GBP, was sogar 39% zusätzliche Rendite auf entsprechenden Einstandskurs sind. Insgesamt entstand so ein Total Return von 10% p. a. bzw. 13% p.a., trotz starker Brexitunsicherheit der letzten Jahre.

in GBP20182017201620152014
EPS1,371,170,791,071,03
Dividende1,261,141,141,140,98
% Dividende6,2%5,7%6,2%7,6%6,6%
Kurs20,4720,0218,2715,0514,85

Das EPS Wachstum fiel in diesem Zeitraum mit ca. 7% bedeutend schwächer als das Umsatz- und Prämienwachstum aus. Hierbei muss man allerdings berücksichtigen, dass die gesetzliche Odgen Rate in diesem Zeitraum von 2,5% auf -0,75% reduziert wurde. Die Odgen Rate gibt an mit welchem Zinssatz Kosten durch Personenschäden in der Schadensregulierung diskontiert werden. Rechnet man also bei einem Personenschaden mit jährlichen Pflegeleistungen von 50.000 GBP über 10 Jahre, so beträgt die diskontierte Schadenssumme bei einer Odgen Rate von 0% 500.000 GBP. Bei einer Odgen Rate von 2,5% beträgt sie nur 448.534,27 GBP. Ein niedriger Zinssatz sorgt also dafür, dass entsprechende Leistungen aus Personenschäden für Versicherungen teurer ausfallen. Allein 2016 wurde der Einfluss auf Admiral aus dieser Änderung auf 330 Millionen GBP vor Steuern geschätzt. In den Zahlen für 2018 wird allerdings wieder mit einer Odgen Rate von 0% kalkuliert, da bereits eine Erhöhung in Aussicht gestellt wurde.

Die Dividende stieg im gleichen Zeitraum in einer ähnlichen Größenordnung. Wie bereits erwähnt gehört die Ausschüttung von nicht benötigtem Kapital zur Strategie von Admiral, damit ihre Anteilseigner möglichst stark an den erzielten Gewinnen antizipieren. Trotz vergleichsweise hoher Ausschüttungsquote besteht kein Grund zur Sorge. Die CAPEX-Ausgaben sind in den letzten Jahren von ca. 50 Millionen GBP auf 20 Millionen GBP (Stand 2017) gefallen, trotz kontinuierlichem Wachstum im Bereich von 10-15%. Zudem lag die Solvency Ratio in den letzten Jahren kontinuierlich im Bereich von 200% trotz der hohen Ausschüttungen. Zudem ist die Dividende anders als bei DGI-Werten nicht fixiert, so dass in schlechteren Jahren auch eine Reduzierung vorgenommen werden kann, wenn entsprechend mehr Kapital im Unternehmen gehalten werden muss. Dies wird einige Dividendeninvestoren stören, allerdings wird dies offen kommuniziert. Selbst bei einer Halbierung würde die Dividendenrendite immer noch bei 3% liegen, was höher als die durchschnittliche Dividendenrendite des MSCI World Indexes ist.

Renditeerwartung

Da sowohl das operative Ergebnis als auch das EPS sich bis auf 2016 weitestgehend planbar und ähnlich zu Umsatz entwickeln, werden wir hier einen KGV-Ansatz zur Bewertung verwenden. Admirals durchschnittliches KGV betrug in den letzten 10 Jahren durchschnittlich 15,8. Unter der Annahme, dass in Zukunft auch weiterhin ein KGV von 15 für Admiral gerechtfertigt ist und die Gewinne jährlich weiterhin mit 7% wachsen, komme ich für Ende 2020 auf einen theoretischen Kurswert von 23,5 GBP, was ausgehend von 21,7 GBP (Stand März 2019) einen jährlichen Kurszuwachs von 4% ergeben würde. Bei mindestens konstanter Dividende kommen zusätzlich ca. 6% hinzu, so dass sich ein Total Return von 10% p.a. ergibt.

Zusammenfassung

Chancen und Risiken

  • Odgen rate: Die Odgen rate gibt an mit welchem Zinssatz zukünftige Verbindlichkeiten aus Versicherungsverträgen diskontiert werden dürfen. Bis 2016 lag dieser Satz bei 2,5%. Es wurde also angenommen, dass bei Inanspruchnahme von Versicherungsleistungen die ausgezahlte Summe zu 2,5% verzinst werden kann, um künftige Kosten damit zu decken, beispielsweise Pflegeleistungen bei Personenschäden eines Verkehrsunfalls. Dieser Satz wurde am 7. Dezember 2016 auf -0,75% reduziert, was zu deutlich höheren Rückstellungen seitens Admiral geführt hat. Aktuell sieht es jedoch wieder nach einer Erhöhung dieses Schlüsselsatzes auf 0% aus, so dass gewisse Rückstellungen wieder abgebaut werden können. Admiral bescherte dies eine EPS-Erhöhung um 19 Pence, bzw. 16%, welche bereits im Geschäftsbericht für 2018 ausgewiesen wurden. Hier besteht das Risiko, dass dieser Satz erneut abgesenkt werden kann oder nicht auf 0% erhöht wird gemäß weiter fallender Zinsen. Dieses Risiko schätze ich durch das bereits historisch niedrige Zinsniveau als relativ gering ein.
  • Entwicklung des Kfz-Marktes: Durch Elektromobilität, die weitere Technologisierung des Autos sowie neue Verkehrskonzepte befindet sich die Automobilindustrie bereits in einem fundamentalen Wandel, welcher folglich auch die Versicherer betrifft. Es müssen neuartige Policen entwickelt und Schäden durch neue Technologien möglichst präzise eingeschätzt werden, um zum einen Markteinteile zu halten und gleichzeitig kein erhöhtes Risiko einzugehen. Diesem Problem sind jedoch alle Kfz-Versicherer ausgesetzt und da Admiral seit 2018 direkt mit Ford kooperiert, wird man sich auch hier ausreichend Gedanken machen, wie man diese zukünftigen Herausforderungen bewältigen kann.
  • Quota Shares: Aktuell hat Admiral Quota Share Vereinbarungen über 70-80% der Prämieneinnahmen getroffen. 40% davon wird von einer Gesellschaft der Münchener Rück übernommen. Dieser Vertrag läuft mindestens bis Ende 2019. Hier besteht das Risiko, dass der Vertrag nach 2019 nicht weiter verlängert wird und somit entweder ein höheres Risiko eingegangen werden muss oder ein anderer Rückversicherer diesen Anteil zu möglicherweise schlechteren Konditionen übernehmen wird. Da Admiral jedoch betont, dass sie in dieser Hinsicht weitere strategische Partnerschaften eingegangen sind und das Interesse an der Risikoübernahme weiterhin hoch ist, besteht hier kein zu großes finanzielles Risiko. Zudem besteht zwar ein Ausfallrisiko dieser Rückversicherer, allerdings ist man hier ausreichend diversifiziert und besitzt zumindest bis Ende 2019 mit der Münchener Rück einen der solidesten Rückversicherer im Portfolio.
  • Brexit: Da ungefähr 80% der Kunden aus Großbritannien stammen, besteht hier ein gewisses Risiko im Falle des Brexits, welches je nach Art des Austritts entsprechend unterschiedlich groß ausfallen kann. Es besteht die Gefahr, dass durch potenziell negatives Wirtschaftswachstum die Preissensibilität bei Kunden im Kfz-Bereich steigt, was zu fallenden Prämieneinahmen und somit sinkenden Gewinnen führen kann. Da Admiral jedoch bereits auf preissensible Kunden abzielt und tendenziell die günstigsten Policen anbietet, könnte diese Entwicklung sogar zur Zunahme von Marktanteilen führen.
  • Konsumentenkredite: Admiral bietet seit 2017 Kredite an, von denen 95% ungesicherte Konsumentenkredite und 5% Kfz-Finanzierungen sind. Aktuell ist dieses Geschäft mit 300 Millionen GBP vergebener Kredite relativ klein, so dass Verluste erwirtschaftet werden. Hier muss sich zeigen, ob Admiral ohne Vorwissen diesen Bereich langfristig profitabel führen und vergrößern kann. Zudem erhöht sich das bilanzielle Risiko, da Admiral hier bis jetzt die Kredite vollständig in der eigenen Bilanz ausweist und somit auch Kapital hinterlegen muss. Da diese Produkte noch sehr jung sind, habe ich mir hier keine abschließende Meinung gebildet und warte die zukünftige Entwicklung ab.
  • Internationale Expansion: Es besteht das Risiko, dass die fortlaufende Expansion weiterhin Verluste generieren wird und diese durch unvorhersehbare Ereignisse noch höher ausfallen. Da man mittlerweile eine größere Kundenbasis erreicht hat und 2018 fast den Break-even erreicht hat, liegt hier jedoch auch ein großes Potenzial für zukünftig steigende Gewinne und Umsätze, welche den Wert des Unternehmens erheblich erhöhen würden. Wenn man weiterhin für die nächsten 5 Jahre 20% Wachstum annimmt, würde sich der internationale Umsatz auf 1,35 Mrd. GBP erhöhen und ca. 300 Millionen GBP an zusätzlichem EBT liefern, wenn eine ähnlich hohes EBT/Umsatz Ratio erreicht wird wie auf dem britischen Markt.
  • Entwicklung der Prämien: Die zukünftige Prämienentwicklung hängt von vielen verschiedenen Faktoren ab, so dass Prognosen mit einer relativ hohen Unsicherheit belastet sind. Die jährliche Entwicklung ist häufig sehr volatil, was zukünftige Ergebnisse in beide Richtungen stark beeinflussen kann. Positiv sollte hier allerdings stimmen, dass Admiral die Gewinne in 2018 trotz niedrigerer Prämien steigern konnte. Dazu hier der UK Car Insurance Index:
Quelle: Car Insurance Price Index

Fazit

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Admiral ein spezialisiertes Unternehmen mit starkem Heimatgeschäft, guten Wachstumsaussichten und solider Bilanz ist, welches auch zukünftig tendenziell einen geringen Kapitalbedarf hat und somit hohe Gewinnausschüttungen vornehmen kann.
Durch ihre schlanke Bilanz und hohe Profitabilität kann man auch weiterhin höhere Multiples als bei anderen Versicherungskonzernen erwarten. Somit ist die konservative Renditeerwartung von 10% p.a. durchaus realistisch und kann bei einem KGV von 17 schnell bei 17% p.a. liegen.
Zudem verfügen sie über eine klare und langfristige Strategie, die es ermöglicht dem Kunden günstigere Policen anzubieten, welche gleichzeitig höhere Margen liefern.
Anhaltende Unsicherheiten bezüglich des Brexits können den Aktienkurs jedoch weiterhin beeinflussen und somit interessante Einstiegsmöglichkeiten bieten. Für mich persönlich ist diese Aktie unter 20 GBP eine interessante Möglichkeit, um sich an einem sehr erfolgreichen Unternehmen zu beteiligen, welches in der Vergangenheit zuverlässige Renditen und Ausschüttungen geliefert hat.

Felix Alexander Müller

Co-Gründer von junge-investoren.de

Mathematiker (B.Sc.)

Kontakt: felix@junge-investoren.de
Felix Alexander Müller

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Ein Kommentar zu “Admiral Group: Unternehmensanalyse 2019”

  1. Zunächst einmal ein großes Kompliment für eure sehr detailierten und gut recherchierten Analysen!
    Ich denke allerdings bei der Admiral Group sollte eine grundsätzliche Diskussion über die Zukunft der KFZ Versicherungen geführt werden.
    Trotz des über Dekaden etablierten und optimierten Geschäftsmodells der Admiral Group sehe ich diesen Versicherungszweig durch die Entwicklung von selbstfahrenden Autos starken Unsicherheiten unterworfen.
    Mittel- bis Langfristig wird mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit der Anteil an selbstfahrenden Autos stark zunehmen. Es ist zum jetztigen Zeitpunkt jedoch ungeklärt inwieweit diese Autos eine klassische KFZ Versicherung benötigen. Man kann jedoch davon ausgehen, dass die Zahl der Unfälle und Schäden deutlich sinken würde und damit auch die Höhe der Prämien. Es wäre zudem fraglich, ob für diese Art Fahrzeug überhaupt eine Versicherung benötigt würde, da eine Schuld des Fahrzeugführers im Prinzip ausgeschlossen ist.
    Möglicherweise würde daher die gesetzliche Versicherungspflicht für selbstfahrende Autos aufgehoben und nur Dritte würden direkt für Fehlverhalten oder Konzerne für Softwarefehler haften. In diesem Fall wäre die klassische Autoversicherung sogar völlig redundant.
    Das geschilderte Szenario ist selbstverständlich eine langfristig angelegte Überlegung eines Buy and Hold Anlegers. Angesichts der raschen technologischen Entwicklung, sollte man diesen Umstand allerdings bedenken.

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